VALOR DEL PODER DE GANANCIAS (VPE): VALORACIÓN DE UNA EMPRESA SIN SUPUESTOS DE CRECIMIENTO
Descubra cómo Earnings Power Value presenta un enfoque práctico y disciplinado para valorar empresas en industrias maduras o en declive.
El Valor de Poder de Beneficio (VPE) es una metodología de valoración intrínseca que estima el valor de una empresa con base en sus ganancias sostenibles, partiendo del supuesto fundamental de que la empresa no experimente crecimiento futuro. Desarrollado por el profesor Bruce Greenwald de la Universidad de Columbia, el VPE se basa en principios conservadores, centrándose en lo que una empresa puede generar con ganancias estables en lugar de una expansión especulativa.
A diferencia de los modelos de flujo de caja descontado (FCD), que se basan en numerosas estimaciones de tasas de crecimiento y valores terminales, el VPE elimina las proyecciones de crecimiento futuro, reduciendo significativamente la dependencia de pronósticos inciertos. Esto hace que el modelo sea especialmente adecuado para empresas que operan en mercados saturados o en declive, donde el crecimiento es limitado o impredecible.
El VPE calcula el valor de la empresa capitalizando sus ingresos operativos después de impuestos normalizados y restando los ajustes necesarios, como los gastos de capital de mantenimiento. En esencia, es el valor actual de las ganancias sostenibles, descontado por el costo de capital de la empresa, asumiendo un crecimiento cero.
Fórmula básica del EPV
La fórmula básica del EPV es la siguiente:
EPV = Ganancias ajustadas / Coste de capital
- Ganancias ajustadas: Ganancias normalizadas que reflejan la rentabilidad sostenible, después de contabilizar partidas no recurrentes y reinversiones necesarias.
- Coste de capital: La tasa de rendimiento requerida, que a menudo refleja las normas del sector o el coste medio ponderado del capital (WACC) de la empresa.
¿Por qué utilizar un modelo de crecimiento cero?
La razón detrás del supuesto de crecimiento cero del EPV es su alineación con los principios de inversión conservadores. Desalienta el optimismo excesivo y enfatiza la capacidad de la empresa para generar rentabilidad en condiciones económicas estáticas. Este modelo es particularmente beneficioso para:
- Empresas consolidadas con flujos de caja estables y oportunidades de reinversión limitadas
- Industrias con innovación o ciclos de producto mínimos, como servicios públicos o bienes de consumo básico
- Escenarios de capital privado o inversión en dificultades donde el rendimiento tangible importa más que el potencial
Al eliminar los elementos de crecimiento especulativo, el EPV proporciona una base más sólida para la valoración intrínseca y ofrece un margen de seguridad a los inversores que buscan resultados fiables.
Comparación con otros modelos de valoración
Si bien el EPV ofrece estabilidad, a menudo subestima el valor en entornos de alto crecimiento. Por ejemplo, un modelo clásico de flujo de caja descontado (DCF) incluye flujos de caja futuros y un valor terminal, lo que puede generar una valoración significativamente mayor para empresas con trayectorias de crecimiento. Sin embargo, esto también introduce variabilidad y riesgo debido a pronósticos imprecisos.
En contraste, el EPV atrae a inversores de valor que se alinean con la filosofía de margen de seguridad de Benjamin Graham y buscan inversiones que destaquen en escenarios pesimistas en lugar de pronósticos optimistas.
En última instancia, el EPV no busca proporcionar la cifra de valoración más alta, sino la más defendible, consolidando su lugar en los marcos de valoración centrados en la protección contra caídas.
- Eliminar partidas no recurrentes: Eliminar ganancias o pérdidas puntuales, cargos por reestructuración o acuerdos judiciales.
- Ajustar las fluctuaciones cíclicas: Utilizar un promedio de las ganancias operativas pasadas a lo largo de un ciclo (normalmente de 5 a 10 años) para eliminar la volatilidad.
- Alinear las políticas contables: Modificar las ganancias en función de discrepancias, como la contabilidad de inventario LIFO/FIFO o la capitalización de gastos operativos.
2. Aplicar una tasa impositiva normalizada
Una vez normalizado el EBIT, gravarlo a la tasa impositiva efectiva a largo plazo de la empresa, no necesariamente a la tasa legal. El objetivo es reflejar lo que la empresa realmente paga, ajustando las exenciones fiscales o las pérdidas acumuladas:
Beneficios después de impuestos normalizados = EBIT normalizado × (1 – Tasa impositiva)
3. Ajuste por gastos de capital de mantenimiento
Es fundamental distinguir entre el gasto de capital de mantenimiento (necesario para preservar las operaciones actuales) y el gasto de capital de crecimiento (utilizado para expandirse). El VPE resta solo el gasto de capital de mantenimiento:
- Esto puede requerir el análisis de notas en los estados financieros o comentarios de la gerencia.
- Una regla general es asumir que la depreciación promedio se aproxima al gasto de capital de mantenimiento si no se dispone de desgloses detallados.
4. Calcular el costo de capital de la empresa
A continuación, defina una tasa de descuento adecuada. Para la mayoría de las empresas públicas, el Coste Promedio Ponderado del Capital (CPPC) es una buena opción:
CPPC = (E/V) × Re + (D/V) × Rd × (1 – Tc)
- Re: Coste del capital, utilizando CAPM o alternativas
- Rd: Coste de la deuda
- E/V y D/V: Ponderaciones de la estructura de capital
- Tc: Tasa de impuesto de sociedades
5. Calcular el VPE
Finalmente, divida las ganancias operativas ajustadas después de impuestos entre el WACC, lo que da como resultado el valor total de la empresa bajo supuestos de crecimiento nulo:
VPE = Ganancias ajustadas después de impuestos / WACC
Esto da como resultado el Valor Patrimonial si posteriormente se resta la deuda neta del Valor de la Empresa calculado anteriormente.
Ejemplo resuelto
Considere una empresa con las siguientes características:
- EBIT normalizado: 150 millones de libras
- Tipo impositivo efectivo: 25%
- CapEx de mantenimiento ≈ Depreciación
- WACC: 10%
Entonces:
Ganancias ajustadas después de impuestos = 150 millones de libras × (1 – 0,25) = 112,5 millones de libras
VPE = 112,5 millones de libras / 0,10 = 1.125 millones de libras
Este es el valor de la empresa sin crecimiento futuro. Para obtener el valor patrimonial, se resta la deuda pendiente y se suma el efectivo.
La simplicidad y claridad de este enfoque garantiza que los inversores basen sus decisiones en cifras recurrentes y defendibles, en lugar de proyecciones optimistas, lo que reafirma la solidez del VPE en un análisis conservador.
El valor de poder adquisitivo (EPV) como método de valoración ofrece una serie de ventajas estratégicas, pero no está exento de limitaciones. Comprender sus aplicaciones ideales y sus posibles deficiencias es vital para los inversores interesados en técnicas de valoración conservadoras.
Ventajas del EPV
- Conservadurismo en la valoración: El supuesto de no crecimiento del EPV garantiza que la valoración se mantenga firme y evite exageraciones optimistas.
- Baja dependencia de las previsiones: Al centrarse en las ganancias históricas y actuales, el EPV evita proyecciones complejas vulnerables a errores o sesgos humanos.
- Ideal para empresas consolidadas: Útil para empresas de sectores como servicios públicos, manufactura y bienes de consumo consolidados, donde el crecimiento es limitado.
- Margen de seguridad más claro: Permite a los inversores establecer un valor mínimo para empresas respaldadas por activos o generadoras de efectivo, en línea con la inversión de tipo Benjamin Graham.
- Aplicación sencilla: Requiere menos datos que el flujo de caja descontado (DCF) o los modelos de crecimiento multietapa, lo que facilita su aplicación regular en la selección de acciones o el análisis fundamental.
Limitaciones del EPV
- Desestima el potencial de crecimiento: En el caso de las empresas que reinvierten beneficios en proyectos de alta rentabilidad, el EPV no logra captar el potencial alcista.
- Muy sensible a las técnicas de normalización: La precisión del resultado depende de la habilidad del analista para ajustar las ganancias declaradas.
- Resultado de un solo escenario: Dado que el EPV utiliza un supuesto de estado estacionario, no puede adaptarse a casos cíclicos o de recuperación donde las ganancias están actualmente deprimidas.
- Ignora la dinámica del capital circulante: Las mejoras o disminuciones a corto plazo del capital circulante no se reflejan en el EPV a menos que formen parte de las tendencias de los ingresos operativos.
- Supone un coste estable De capital: Un WACC estático podría no reflejar los cambios específicos del mercado o de la empresa a lo largo del tiempo.
Cuándo usar el EPV
El EPV es más efectivo para:
- Industrias estables con gran cantidad de activos
- Detección de acciones potencialmente infravaloradas
- Evaluaciones de capital privado con un enfoque de diligencia debida
- Evaluación del "suelo" de valoración de una empresa en escenarios pesimistas
Si bien puede no ser una solución milagrosa, combinar el EPV con modelos complementarios como el flujo de caja descontado o las valoraciones basadas en activos ayuda a equilibrar el análisis al cubrir tanto escenarios de estado estacionario como dinámicos.
En la inversión defensiva, es fundamental conocer el valor mínimo defendible de una empresa. El EPV puede renunciar al optimismo, pero a cambio recompensa la claridad y la disciplina, cualidades a menudo subvaloradas en la exuberancia del mercado.
