RETORNO PREFERENTE, RECUPERACIÓN, TRANSPORTE: LOS TÉRMINOS DE CASCADA QUE MÁS IMPORTAN

¿Qué es una rentabilidad preferente?El término rentabilidad preferente se refiere a la rentabilidad mínima que los socios comanditarios (LP) deben recibir antes de que los socios colectivos (GP) puedan participar en las ganancias de un fondo de capital privado o inmobiliario. Este concepto funciona como un mecanismo de protección para los inversores, garantizando que reciban una rentabilidad base razonable sobre su capital comprometido antes de que los gestores de fondos puedan comenzar a participar en las ganancias.La rentabilidad preferente suele describirse en el contrato de sociedad comanditaria (LPA) del fondo y suele expresarse como un porcentaje anualizado, que suele oscilar entre el 6 % y el 10 %. Esta rentabilidad suele calcularse de forma compuesta y es acumulativa, lo que significa que si no se alcanza en años anteriores, se acumula para cálculos futuros.Por ejemplo, si un fondo tiene una rentabilidad preferente del 8 % y las inversiones iniciales presentan un rendimiento inferior, el gestor de fondos no puede obtener una participación en las ganancias (carry) hasta que los inversores de capital riesgo hayan recibido distribuciones equivalentes a su inversión original más la rentabilidad preferente acumulada.Propósito de la rentabilidad preferenteLa función de una rentabilidad preferente es múltiple:Protección del inversor:Proteger a los inversores de un rendimiento deficiente en los primeros años.Alineación de intereses:Garantizar que los gestores de fondos gestionen el capital de forma responsable.Punto de referencia para el éxito:Establecer un obstáculo mínimo antes de que los inversores de capital riesgo sean recompensados.Una rentabilidad preferente cobra especial importancia en Escenarios donde los fondos tienen un rendimiento moderado o se generan rendimientos durante períodos más largos. Esto brinda a los inversores la confianza de que los gestores de fondos recibirán beneficios solo después de superar un umbral mínimo de rendimiento.

Tipos de rendimientos preferentes

• Rendimiento preferente duro: Los gestores de fondos no pueden recibir ningún carry hasta que se pague el rendimiento preferente completo.
• Rendimiento preferente blando: Los gestores de fondos comienzan a obtener carry incluso antes de que se distribuya el rendimiento preferente completo, a menudo utilizando el mecanismo de recuperación.

La mayoría de los gestores de fondos institucionales prefieren estructuras de rendimiento preferente duro para asegurar su prioridad en la distribución de beneficios.

Rendimiento preferente vs. tasa crítica

Estos términos se suelen usar indistintamente, pero existen diferencias sutiles. Mientras que un rendimiento preferente establece un umbral de rendimiento específico, una tasa crítica puede incluir múltiples niveles vinculados a diferentes niveles de éxito del fondo. Por ejemplo, superar una TIR del 12% podría permitir al gestor de fondos recibir una mayor tasa de participación en las ganancias en comparación con simplemente superar el 8% inicial.

En esencia, la rentabilidad preferente es una estructura favorable para el inversor que preserva la prioridad de la rentabilidad del capital, compara el rendimiento con el de referencia y mejora la transparencia del fondo. Es un componente fundamental de la economía de los fondos que todo inversor y gestor debe comprender plenamente desde el principio.

Cómo funciona la fase de recuperación en la distribución de fondosUna vez que un fondo de capital privado o inmobiliario ha devuelto el capital y la rentabilidad preferente a los socios limitados, muchas cascadas de distribución incluyen una cláusula de recuperación para agilizar la distribución de beneficios con el socio de reparto. Esta fase de recuperación crea un nivel en la cascada donde el socio de reparto puede recibir la mayor parte, o la totalidad, de los beneficios posteriores hasta alcanzar un porcentaje acordado de los beneficios totales. El proceso es tanto estratégico como contractual.

Fundamentos de la cláusula de recuperación

Una cláusula de recuperación típica permite al accionista mayoritario recibir distribuciones a una tasa acelerada, a menudo del 80% al 100%, después de alcanzar la rentabilidad preferente, hasta que el accionista mayoritario haya recibido lo suficiente para que su participación total en las ganancias alcance la tasa de interés devengada, comúnmente el 20%.

Considere este ejemplo:

• Los socios limitados reciben primero una rentabilidad preferente del 8%
• Después de esto, el 100% de las distribuciones fluye al accionista mayoritario
• Esto continúa hasta que el accionista mayoritario haya recibido el 20% de las ganancias totales (la parte devengada que le corresponde).
• Después de la recuperación, las ganancias se dividen típicamente en un 80% para los socios limitados y un 20% para GP

Variaciones en las Estructuras de Recuperación

Las cláusulas de recuperación varían en su mecánica:

• Recuperación Total: GP recibe el 100% hasta que se alcanza el derecho a la participación total.
• Recuperación Parcial: GP y LP comparten las ganancias de forma diferente (por ejemplo, 50/50) durante la recuperación.
• Sin Recuperación: GP solo recibe una parte de la participación en el capital por encima de la rentabilidad preferente, sin período de recuperación.

Estas estructuras son puntos de negociación importantes. Mientras que los gestores de fondos propugnan la puesta al día completa para obtener antes el interés devengado, los inversores de capital riesgo (LP) pueden oponerse a retener las distribuciones anticipadas.

Impactos en la alineación y el riesgo

La etapa de puesta al día afecta drásticamente la sincronización del flujo de caja y la distribución de riesgos. Si el fondo presenta un rendimiento inferior al de la rentabilidad posterior a las preferentes, la puesta al día obtenida por el gestor de fondos puede ser considerada excesiva por los LP. Por otro lado, un fondo bien gestionado que ofrece una rentabilidad sólida justifica este incentivo como herramienta de motivación para un mejor rendimiento.

Las cláusulas de puesta al día también determinan la sincronización de los flujos de caja de los LP y los gestores de fondos, lo que refleja el nivel de alineación entre los intereses de ambas partes. Es un componente clave que convierte el rendimiento del fondo en resultados financieros tangibles para los gestores, suponiendo que se cumplan los índices de referencia.

Negociando mejores condiciones

A medida que el panorama de los fondos se vuelve cada vez más competitivo, los LP se han vuelto más sofisticados en la negociación de acuerdos de puesta al día. Comprender exactamente cómo y cuándo el gestor de fondos obtiene intereses devengados mediante la recuperación garantiza la transparencia y reduce las expectativas inesperadas. Muchos inversores ahora revisan el rendimiento histórico de los fondos y modelan posibles escenarios de pago para evaluar cómo la recuperación podría influir en su rentabilidad neta. En resumen, la recuperación es un mecanismo poderoso que impulsa los incentivos del gestor de fondos, pero también una variable importante en la economía de los fondos que los inversores deben analizar detenidamente. Reduce la brecha entre la protección del inversor y la recompensa del gestor.

¿Qué es el interés devengado o carry?

El interés devengado, a menudo denominado simplemente carry, es la parte de las ganancias de un fondo que un socio general recibe como compensación, además de sus comisiones de gestión. Este incentivo basado en el rendimiento es fundamental para la economía de los fondos de capital privado, capital riesgo e inmobiliario.

Normalmente, el carry se fija en el 20% de las ganancias, pero tasas más altas, del 25% o incluso del 30%, no son infrecuentes en los fondos de primer nivel. A diferencia de los salarios o las comisiones, la participación en beneficios solo se otorga si el fondo alcanza ciertos umbrales de rendimiento, como obtener la rentabilidad preferente o superar cualquier estructura de recuperación descrita en la cascada de distribución.

Cómo funciona la participación en beneficios

A continuación, se muestra un desglose simplificado de cómo se calcula la participación:

• Paso 1: Devolver el capital al inversor
• Paso 2: Distribuir la rentabilidad preferente a los socios limitados
• Paso 3: Entrar en la fase de recuperación (si corresponde)
• Paso 4: Distribuir la participación en beneficios proporcionalmente; generalmente, el 80 % a los socios limitados y el 20 % a los socios generales

Si el fondo nunca alcanza los niveles mínimos de rentabilidad requeridos, el socio general no obtiene participación en beneficios, lo que alinea su rendimiento con el del fondo en su conjunto. Éxito.

Importancia del Carry en la Economía de los Fondos

La estructura de carry incentiva la habilidad, la diligencia y la asunción de riesgos por parte de los gestores de fondos. Recompensa el rendimiento por encima del tamaño o la estructura, y es una de las principales razones por las que los gestores de fondos con mejor rendimiento pueden alcanzar un enorme éxito en múltiples generaciones de fondos.

Desde la perspectiva de un LP, el carry garantiza que los gestores de fondos estén alineados con los resultados de los inversores. Transfiere una parte de las ganancias futuras a los gestores que logran el crecimiento del fondo, lo que vincula sus ingresos directamente al éxito de la cartera.

Variaciones en las estructuras de participación en el capital

Varios elementos de diseño diferencian la aplicación del capital:

• Cascada Europea: El capital se distribuye solo después de que el fondo devuelva todo el capital comprometido y la rentabilidad preferente a los inversores.
• Cascada Americana: El capital se distribuye operación por operación, lo que a menudo resulta en pagos anticipados a los inversores.
• Cláusulas de Reclamación: Cláusulas de protección de los inversores que exigen a los inversores devolver el exceso de capital si la cartera presenta un rendimiento inferior al esperado a lo largo del tiempo.
• Estructuras de Participación en el Capital Escalonado: Mayor capital (p. ej., 25%-30%) por superar los umbrales de rentabilidad más altos.

Cada enfoque tiene sus propias implicaciones. Los LP prefieren las cascadas de estilo europeo, ya que reducen el riesgo de sobrepago, mientras que las cascadas de estilo estadounidense pueden resultar atractivas para los GP que buscan flujos de caja más rápidos.

Consideraciones fiscales sobre el carry

Dado que el carry representa una participación en las ganancias de inversión, la mayoría de las jurisdicciones lo gravan a tasas de ganancias de capital en lugar de a los niveles de ingresos ordinarios. Esto genera una ventaja fiscal significativa para los GP, aunque el tratamiento del carry sigue siendo un tema polémico en muchos debates de política fiscal a nivel mundial.

La eficiencia fiscal del carry interest contribuye a su popularidad, aunque la presión de los reguladores ha aumentado para alinearlo más estrechamente con la compensación basada en el trabajo. Para los inversores, comprender el tratamiento fiscal del carry es clave para evaluar el efecto neto de la rentabilidad del fondo en todas las partes interesadas.

En conclusión, el carry interest es un componente central y de alto riesgo de la compensación del gestor de fondos, estrechamente vinculado a los mecanismos de flujo de distribución del fondo. Refuerza la alineación entre inversores y gestores de fondos, pero también presenta complejidades en la estructuración financiera y la política fiscal.